Mercor'dan Sequoia'ya Ağır Suçlama: "Değerleme Hileleri Yapılıyor"

Silikon Vadisi'nin o ışıltılı, "dünyayı değiştiriyoruz" sloganlarıyla bezeli cam kulelerinde işler her zaman anlatıldığı kadar toz pembe yürümüyor. Son günlerde X platformu, girişimcilerin ve yatırımcıya dönüşmüş kurucuların, risk sermayesi (VC) dünyasının karanlık yüzüne dair anlattığı korku hikayeleriyle çalkalanıyor. Sunum toplantısında uyuyakalan yatırımcılardan, kurucu ortağını kovmasını isteyen kibirli VC'lere kadar pek çok şikayet havada uçuşuyor. Ancak tartışmanın merkezinde, sektörün en prestijli isimlerinden biri olan Sequoia'ya yöneltilen ağır bir suçlama var.

Mercor'un kurucu ortağı Brendan Foody, meseleyi sadece birkaç kötü anı olarak görmüyor ve doğrudan "Sequoia dolandırıcılığı" ifadesini kullanıyor. Foody'nin iddiası oldukça spesifik: Sequoia, yatırımlarını iki farklı dilim (tranche) halinde yapıyor. Bir yandan düşük bir değerleme üzerinden ciddi bir yatırım yaparken, diğer yandan çok daha küçük bir miktarı astronomik bir değerleme üzerinden yatırıyor. Sonra ne mi oluyor? Herkes sadece o yüksek olan "manşet" değerlemeyi konuşuyor. Kurucular ise bu durumu çalışanlarına ve melek yatırımcılara sanki şirketin gerçek değeri oymuş gibi pazarlıyor.

Bu yöntem aslında basit bir algı yönetimi oyunu. Bir startup, basın bülteninde 1 milyar dolar değerlemeye ulaştığını duyurduğunda, piyasaya "burada dominant bir kazanan var" mesajı veriyor. Ancak perde arkasında, ana yatırımcının giriş fiyatı çok daha düşük olduğu için riskini minimize etmiş oluyor. Örneğin, yapay zeka tabanlı Serval startup'ı 1 milyar dolar değerlemeyle 75 milyon dolarlık bir Seri B turu duyurduğunda, gerçekler farklıydı. Wall Street Journal'ın ortaya çıkardığına göre, sadece birkaç gün önce Sequoia'nın katıldığı bir turda şirketin değeri 400 milyon doların altındaydı. Yani manşetteki rakam ile gerçeklik arasında devasa bir uçurum vardı.

Sequoia cephesinden ise bu suçlamalara karşı savunma gecikmedi. Shaun Maguire, bu durumun bir "dolandırıcılık" olarak adlandırılmasının haksızlık olduğunu savunuyor. Maguire'a göre olay tamamen piyasa gerçekleriyle ilgili. Özellikle yapay zeka gibi "sıcak" alanlarda, bazı yatırımcılar şirkete çok yüksek bedeller ödemeye razı oluyor. Sequoia ise bu kadar yüksek çarpanlarla yatırım yapmak istemiyor ancak şirketle olan stratejik bağını da koparmak istemiyor. Çözüm olarak, sermayeyi ve ilişkiyi birbirinden ayırıp farklı değerlemelerde iki ayrı işlem yapıyorlar. Maguire bunu "piyasa gerçekliği" olarak tanımlasa da, kurucuların bu düşük dilimi dışarıya söylemeyip söylemediği sorusu cevapsız kalıyor.

Peki, bu durum çalışanları nasıl etkiliyor? Teoride, çalışanlara verilen hisse opsiyonlarının fiyatları, sadece manşetteki rakama göre değil, tüm yatırım dilimlerinin ortalamasına göre belirlenmesi gerekiyor. 409A denilen bağımsız değerleme raporları burada devreye giriyor ve çalışanları şişirilmiş rakamlardan korumayı amaçlıyor. Ancak burada da başka bir tuzak var: Şirketler, daha düşük vergi ödemek için bu bağımsız raporların değerlemesini kasıtlı olarak düşük tutma eğiliminde. Yani çalışan, bir yanda şişirilmiş bir manşet rakamla hayal kurarken, diğer yanda sistemli olarak düşük tutulan bir değerleme arasında sıkışıp kalıyor.

Melek yatırımcılar için ise durum çok daha riskli. Çalışanların aksine, melek yatırımcıların önünde onları koruyacak bağımsız bir denetçi yok. Onlar sadece kurucunun anlattığına ve paylaştığı o parlak rakamlara güvenerek çek defterlerini imzalıyorlar. Bu durum, VC'lerin ve kurucuların hiper-rekabetçi bir piyasada başarı imajı yaratmak için başvurduğu yöntemlerin sadece bir parçası.

Sadece değerlemeler değil, finansal metrikler de manipülasyona açık. General Catalyst'ten ayrılıp Verdict Capital'i kuran Niko Bonatsos, girişimcilerin yıllık tekrarlayan gelir (ARR) rakamlarını nasıl büktüklerini anlatıyor. Bonatsos, bazen bir kurucunun ona inanılmaz yüksek bir gelir rakamı sunduğunu, detayları sorduğunda ise cevabın şöyle olduğunu söylüyor: "Evet, dün bir reklam kampanyamız tuttu, dünkü gelirimizi 365 ile çarptım ve yıllık rakamı buldum."

Silikon Vadisi'nde rakamların, terimlerin ve başarı hikayelerinin anlamını yitirdiği bir döneme giriyoruz. Bir şirketin "milyar dolarlık" olması, artık finansal bir gerçeklikten ziyade, iyi kurgulanmış bir halkla ilişkiler stratejisinin sonucu olabiliyor. Ortada bir dolandırıcılık mı var yoksa sadece agresif bir oyun planı mı, buna karar vermek zor; ancak kesin olan şu ki, manşetlerdeki o görkemli rakamların altında çoğu zaman çok daha mütevazı ve karmaşık bir gerçeklik yatıyor.